美油期貨“史詩(shī)級暴跌”之下 投資者“靈魂五問(wèn)”

2020年投資者再次見(jiàn)證了歷史——美東時(shí)間4月20日2：30，WTI原油期貨5月結算收跌55.9美元，跌幅305.97%，報-37.63美元/桶，這是美國原油期貨價(jià)格在歷史上首次跌至負值。

在美油期貨“史詩(shī)級暴跌”之下，中行也被推上了風(fēng)口浪尖。不少投資中行“原油寶”產(chǎn)品的投資者出現巨虧，不僅本金沒(méi)了，還要給銀行“倒貼錢(qián)”。如若不及時(shí)還上，甚至可能會(huì )在征信系統上記上一筆。

4月23日，陸續有投資者發(fā)布截圖，顯示中行已經(jīng)扣除部分保證金平倉虧損。

而投資者們對中行“原油寶”產(chǎn)品仍存在諸多質(zhì)疑：為何向不符合風(fēng)險承受能力的投資者推薦“原油寶”、為何沒(méi)有強制斬倉、為何負結算價(jià)格等。

《國際金融報》記者采訪(fǎng)數位投資者、金融業(yè)內人士、法律界專(zhuān)家，以期尋求答案。

一問(wèn) 結算價(jià)格是否合理?

“原油寶”是中國銀行面向個(gè)人客戶(hù)發(fā)行的掛鉤境內外原油期貨合約的交易產(chǎn)品，按照報價(jià)參考對象不同，包括美國原油產(chǎn)品和英國原油產(chǎn)品。其中，美國原油對應的基準標的為“WTI原油期貨合約”。

期貨觀(guān)察人士林筱(化名)對《國際金融報》記者表示，原油寶的情況應該是，投資者想買(mǎi)外盤(pán)，通過(guò)銀行這樣一個(gè)渠道方，參與國外的原油期貨交易。

4月20日，WTI原油5月期貨合約價(jià)格狂跌306%，首次跌至負值。

4月21日，中行稱(chēng)正積極聯(lián)絡(luò )CME(芝加哥商品交易所)，確認結算價(jià)格的有效性和相關(guān)結算安排。

經(jīng)過(guò)一夜的焦慮等待，4月22日，中行原油寶客戶(hù)等來(lái)了這樣一紙公告：經(jīng)審慎確認，WTI原油5月期貨合約CME官方結算價(jià)-37.63美元/桶為有效價(jià)格，同時(shí)暫停原油寶新開(kāi)倉交易。

“可以說(shuō)，這個(gè)結算價(jià)格給了投資者一個(gè)重重的打擊。”林筱對記者直言。

法詢(xún)金融監管研究院副院長(cháng)周毅欽告訴《國際金融報》記者，我們通常理解的期貨結算價(jià)，一般都是用某個(gè)交易時(shí)段的加權平均價(jià)為準，這個(gè)價(jià)格一般情況下是在交易時(shí)段通過(guò)正常交易出現過(guò)或者至少是介于高低價(jià)之間的。而當日期貨交易所按照北京時(shí)間凌晨2點(diǎn)28分至2點(diǎn)30分的均價(jià)計算當日結算價(jià)，就在這3分鐘內的時(shí)間決定了參考價(jià)。

值得注意的是，紙原油最后的交易時(shí)段是22點(diǎn)，之后的時(shí)段投資者無(wú)法進(jìn)行操作。

“問(wèn)題就在于，晚上10點(diǎn)已經(jīng)終止了客戶(hù)的交易，但采用另外一個(gè)完全超過(guò)交易時(shí)段的價(jià)格來(lái)作為結算價(jià)，是否合理?”周毅欽打了個(gè)比方，“我們股票市場(chǎng)如果人為規定A客戶(hù)的交易時(shí)間截止到下午2點(diǎn)，其他客戶(hù)仍然可以正常交易，3點(diǎn)收盤(pán)后和A客戶(hù)的結算價(jià)格按照其他客戶(hù)交易的三點(diǎn)收盤(pán)價(jià)格來(lái)定，請問(wèn)對A客戶(hù)公平嗎?”

盡管從投資者角度而言，這樣的設計確實(shí)讓人無(wú)奈，不過(guò)相關(guān)法律人士坦言，要指出的是關(guān)于操作時(shí)間這一點(diǎn)，中國銀行在條例中都已寫(xiě)明，客戶(hù)也都表示接受。

上海創(chuàng )遠律師事務(wù)所高級合伙人許峰對《國際金融報》記者稱(chēng)，22點(diǎn)后不能交易是寫(xiě)進(jìn)協(xié)議里的。目前從公開(kāi)信息來(lái)看，沒(méi)有發(fā)現投資者方面提出能證明中行存在違規或失誤的有利證據。

對此，業(yè)內人士提醒投資者，一定要認真閱讀合同、協(xié)議，如果發(fā)現存在明顯的風(fēng)險，完全可以選擇不參與。

二問(wèn) 為何不提前移倉換月?

對于移倉時(shí)間，不少投資者也提出質(zhì)疑：為何別的銀行早就進(jìn)行了移倉，中行卻要等到最后一刻，導致市場(chǎng)已沒(méi)有對手方?

美油2005合約在4月21日收盤(pán)后下架，中行的平倉操作是在交割前的倒數第二個(gè)交易日，而工行和建行等銀行早已于一周前基本完成了移倉工作。

“盡管歷史上像此次原油期貨價(jià)格為負的情況尚屬首次，但原油價(jià)格的下跌并非毫無(wú)線(xiàn)索可言，在4月21日之前便出現了明顯大跌。”有分析認為，盡管產(chǎn)品依賴(lài)于投資者個(gè)人做移倉，銷(xiāo)售方也可以一定程度上把產(chǎn)品管理的責任推給客戶(hù)，但個(gè)人投資者因為能力、經(jīng)驗的不足，往往容易忽視移倉、到期這種屬于專(zhuān)業(yè)機構能力的技術(shù)細節。

多位受訪(fǎng)人士稱(chēng)，移倉時(shí)間的不妥正是此次“悲劇”的重要原因。

如是金融研究院研究員張楠告訴《國際金融報》記者：“核心問(wèn)題是產(chǎn)品設計不夠嚴謹。一旦把移倉時(shí)間定為最后的交割日，就大大增加了平倉的不確定性，而它又沒(méi)做好投資者適當性的限制，把這個(gè)產(chǎn)品提供給了眾多的普通投資者。”

“按照這樣的設計，原油寶出問(wèn)題也有一定的必然性，即使沒(méi)有這次負油價(jià)事件，早晚也會(huì )因為其他原因導致交割日流動(dòng)性不足被迫低價(jià)平倉。”張楠補充道。

周毅欽則指出，客觀(guān)來(lái)看，早移倉和晚移倉各有千秋，且是在產(chǎn)品設計環(huán)節就確認下來(lái)的。晚移倉的優(yōu)點(diǎn)是，可以完全對接原油期貨本身各個(gè)月份最后交易日的規定。這種安排使投資者可以有更多的充分時(shí)間自主選擇何時(shí)移倉。

但反過(guò)來(lái)，由于期貨合約快要到期前往往會(huì )出現一些市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險，因此早移倉可以利用市場(chǎng)的流動(dòng)性和深度來(lái)熨平此類(lèi)風(fēng)險，以最小的代價(jià)保證合約的平穩過(guò)渡。比如工行的移倉基本都是在合約到期前一周進(jìn)行，完美躲過(guò)了這次風(fēng)暴。

三問(wèn) 為何沒(méi)有強制平倉?

另一個(gè)導致投資者不滿(mǎn)的原因在于，中行未按協(xié)議約定，在保證金虧至20%時(shí)強制平倉，導致?lián)p失進(jìn)一步擴大，出現虧完保證金后還“倒貼錢(qián)”的情況。

記者了解到，在開(kāi)通原油寶產(chǎn)品服務(wù)時(shí)，用戶(hù)需先經(jīng)過(guò)風(fēng)險測試及簽訂協(xié)議。從原油寶投資者秦琴(化名)簽訂的產(chǎn)品協(xié)議上來(lái)看，其中明確“目前強制平倉保證金比例要求為20%”，當客戶(hù)賬戶(hù)中的保證金低于20%時(shí)，中國銀行將按照“單筆虧損額由大到小”的順序，強制平倉，直到保證金充足率上升。

那么，中行為何沒(méi)有強行平倉?

中行方面給出的解釋為：“對于原油寶產(chǎn)品，市場(chǎng)價(jià)格不為負值時(shí)，多頭頭寸不會(huì )觸發(fā)強制平倉。對于已確定進(jìn)入移倉或到期軋差處理的，將按結算價(jià)為客戶(hù)完成到期處理，不再盯市、強平。”

秦琴認為，這條聲明屬于馬后炮。她表示：“如果寫(xiě)進(jìn)協(xié)議的話(huà)，當晚我肯定會(huì )自己主動(dòng)平倉而不是等著(zhù)中行幫我到期移倉。”

有分析人士指出：“沒(méi)有證據表明中行沒(méi)有采取強平措施，更大可能是，由于市場(chǎng)流動(dòng)性喪失，強平失敗。”但也有人士持不同意見(jiàn)，認為喪失流動(dòng)性的根本原因就是臨近交割合約，根本無(wú)法離場(chǎng)，歸根結底還是中行對于風(fēng)險的把控。

林筱告訴記者，強行平倉方面，確實(shí)聽(tīng)說(shuō)過(guò)有一種極端情況，即在一個(gè)特別短的時(shí)間段內市場(chǎng)上的流動(dòng)性是停滯的，所有的單子都是一方，而另一方基本上沒(méi)有單子。以多方找不到對手交易的情況為例，只能看著(zhù)價(jià)格不斷往下拉，直到拉到最終的成交價(jià)。

“確實(shí)有投資者難以理解的地方。以投資該產(chǎn)品幾萬(wàn)元的個(gè)人投資者為例，屬于非常小的交易額度。即使市場(chǎng)上出現了流動(dòng)性極端緊張的情形，也應該是有些成交的。而最終出現了以-37.63美元結算的情況，投資者心理自然會(huì )有比較大的落差。”林筱進(jìn)一步指出。

四問(wèn) 是否違背投資者適當性匹配?

“當初買(mǎi)原油寶時(shí)，銀行方面介紹其不帶杠桿，且有強制平倉線(xiàn)。衡量后，覺(jué)得風(fēng)險不大才買(mǎi)的。”有投資者稱(chēng)，現在也沒(méi)搞懂為什么可以虧那么慘。

那么，原油寶是否已超越銀行對客戶(hù)的風(fēng)險等級要求，涉嫌向不符合風(fēng)險等級要求的客戶(hù)提供高風(fēng)險投資?

金融監管研究院外匯研究部負責人王志毅對記者表示，中行原先的產(chǎn)品設計沒(méi)太大問(wèn)題，但芝商所4月15日改了交易規則以后產(chǎn)品性質(zhì)完全就變了。原先只要求風(fēng)險級別平衡型以上，但期貨價(jià)格能夠為負以后顯然就不適合了。“主要問(wèn)題還是期貨負價(jià)格的極端事件造成了投資者適當性的不匹配，以及中行沒(méi)有及時(shí)應對調整產(chǎn)品、充分披露風(fēng)險”。

與此同時(shí)，坊間“陰謀論”漸起，中行慘遭華爾街圍獵的聲音一定程度上增加了這個(gè)話(huà)題的熱度。

王志毅告訴記者，4月15日改規則，4月20日就出現負價(jià)格，是否陰謀論不好說(shuō)，但至少也說(shuō)明境外的空頭更善于分析利用規則，而且對當地市場(chǎng)的情況更熟悉。資本具有逐利性，不大可能特地針對中國銀行，但當地機構肯定比境外投資者更熟悉和擅長(cháng)利用規則。

王志毅提醒，國內主體參與衍生品交易，應該需要簽署NAFMII主協(xié)議，做好風(fēng)險評估，這一點(diǎn)也類(lèi)似購買(mǎi)理財產(chǎn)品的投資者適當性。以銀行為例，需要做好投資者適當性評估、充分風(fēng)險披露、盯市、操作風(fēng)險等一系列的風(fēng)控措施。

在業(yè)內人士看來(lái)，各商業(yè)銀行應加強衍生品業(yè)務(wù)的風(fēng)險管理。

周毅欽對記者分析，衍生產(chǎn)品風(fēng)險大這是眾所周知的，但出現負價(jià)格這樣的完全顛覆理性認知的極端情況確實(shí)是屬于“黑天鵝中的黑天鵝”，中行這款“原油寶”并不是一款剛剛上市的創(chuàng )新產(chǎn)品。而是已成熟運行了很多年的交易產(chǎn)品，其他國有大行也有同類(lèi)產(chǎn)品，且整體運作管理都是大同小異。

“而為什么單單發(fā)生在中行身上是值得思考的。”周毅欽補充道，可以說(shuō)過(guò)去多年按部就班的運作管理很容易讓銀行產(chǎn)生麻痹大意，沒(méi)有結合客觀(guān)的市場(chǎng)情況和客戶(hù)的持倉情況進(jìn)行動(dòng)態(tài)管理，壓力測試場(chǎng)景不夠極端，壓力測試走過(guò)場(chǎng)，應急預案、準備不充分等都間接造成了此類(lèi)風(fēng)險出現不可控。

五問(wèn) 投資者能否索賠?

從多位相關(guān)投資者處了解到，4月23日凌晨，中行從其“原油寶”賬戶(hù)里劃轉了全部本金和保證金，但未劃轉關(guān)聯(lián)賬戶(hù)資金。

面對巨額虧損，也有不少投資者自發(fā)組織建立維權群，欲集體討說(shuō)法。

在許峰看來(lái)，在產(chǎn)品設計不違規并且透明披露給投資者的基礎上，投資者要維權恐怕首先要發(fā)現中行操作的違規，當然如果產(chǎn)品設計是存在違規的，那么對投資者也會(huì )更有利。

“很多產(chǎn)品可能有問(wèn)題，但不一定違規。如果要中行承擔責任，要么是根據法律規定它的行為有違規，要么是它違約，或者是它有侵犯投資者權利。”許峰說(shuō)。

北京德和衡(上海)律師事務(wù)所金融衍生品部主任黃夢(mèng)奇律師認為，根據現有材料分析，金融消費者無(wú)需向中行補足“原油寶”穿倉損失，相反，中行應向金融消費者進(jìn)行賠償。

根據其協(xié)議中的第三條風(fēng)險揭示約定，甲方應確認其操作的資金必須是純風(fēng)險資本金，其損失將不會(huì )對個(gè)人財務(wù)狀況和生活產(chǎn)生重大影響，否則，甲方將不適合敘做金融市場(chǎng)產(chǎn)品。“該條風(fēng)險提示表明，投資者參與‘原油寶’投資可能會(huì )損失本金，但并未提示還會(huì )損失遠遠超出本金之外的其他資金。”黃夢(mèng)奇稱(chēng)。

黃夢(mèng)奇進(jìn)一步指出，“原油寶”事件中，金融消費者之所以存在如此大的爭議，正是由于中行在金融消費者沒(méi)有保證金或者保證金不足的情況下，仍允許金融消費者繼續持倉，尤其當行情向持倉金融消費者不利方向變化時(shí)，中行并沒(méi)有行使作為一位“家長(cháng)”的“強行平倉”的權利，導致金融消費者“透支交易”，進(jìn)而帶來(lái)更大的損失。

在王志毅看來(lái)，中行在“原油寶”產(chǎn)品中作為做市商，其實(shí)和在國內的結售匯代客交易有些類(lèi)似，中行為國內買(mǎi)家和賣(mài)家提供報價(jià)，頭寸再背對背到芝商所去平掉，在其中賺取一定價(jià)差，而不是作為投機主體去賭價(jià)格的漲跌。但“原油寶”這個(gè)產(chǎn)品似乎降低了國內個(gè)人參與境外原油期貨交易的門(mén)檻，存在為不符合條件的投資者參與境外期貨交易提供通道的嫌疑。

許峰對記者坦言，這個(gè)事情也沒(méi)有先例，估計監管層也會(huì )關(guān)注的。“確實(shí)是顛覆了國內投資者的認知”。

投資者教育任重道遠

繼中國銀行、建設銀行4月22日發(fā)布暫停交易公告之后，4月23日早間，交通銀行也暫停紙原油新開(kāi)倉交易。中行“原油寶”巨虧事件，給普通投資者帶來(lái)哪些啟示?

“或許銀行和投資者都沒(méi)有認識到其中的風(fēng)險。而最終責任的界定，恐怕還是要監管發(fā)話(huà)。”某資管從業(yè)人士這樣感慨道，經(jīng)此一役，或許很多人會(huì )更加深刻地認識到“期貨屬于高風(fēng)險投資”這條常識。

記者注意到，3月27日，中國銀行江西分行的微信公眾號曾以“原油比水還便宜，中行帶你去交易!”為題主推過(guò)“原油寶”這款產(chǎn)品。行文中提到“3月原油價(jià)格最低便宜了將近50%”“抓住這波活久見(jiàn)行情，收益率超過(guò)37%，僅僅用了5天”“沒(méi)有杠桿”等，卻只字未提風(fēng)險。

雖然這樣的宣傳使得“原油寶”看起來(lái)“人畜無(wú)害”，但上海財經(jīng)大學(xué)現代金融研究中心副主任奚君羊告訴《國際金融報》記者，期貨交易對于普通投資者而言風(fēng)險太大了，是一種相當復雜的交易。“從統計的結果來(lái)看，做期貨幾乎百分之九十九的人最后以虧損告終，對于普通投資者而言應盡量避免”。

有市場(chǎng)人士表示，在參與期貨、期權等衍生品市場(chǎng)交易時(shí)，會(huì )有明確的風(fēng)險告知書(shū)，提示“穿倉”風(fēng)險，甚至要參與答題考試，全程視頻錄像備案，并且每天登陸交易系統時(shí)，都要強制對昨日的賬單進(jìn)行核對并提示風(fēng)險，之后才能正常操作。

而忽視這樣的風(fēng)險，受傷最深的恐怕還是那些沖著(zhù)“史上最低價(jià)”抄底的個(gè)人投資者。帶上的，還有中國銀行的聲譽(yù)。

在國家金融與發(fā)展實(shí)驗室特聘研究員董希淼看來(lái)，大多數針對銀行在操作層面和道義層面的指責，顯示了群眾對原油期貨交易規則和風(fēng)險的極大不了解。投資者教育任重道遠，希望此次事件能帶來(lái)一些警示作用。(曹韻儀)

標簽： 美油期貨