市場(chǎng)化常態(tài)化退市機制加速形成

“堅持增量和存量并重，把好市場(chǎng)入口和出口兩道關(guān)，以增量帶動(dòng)存量，實(shí)現市場(chǎng)化優(yōu)勝劣汰，持續提高上市公司質(zhì)量。”證監會(huì )主席易會(huì )滿(mǎn)5個(gè)月前對深化資本市場(chǎng)供給側結構性改革提出的要求正在逐步落地。

10月18日，*ST大控發(fā)布公告稱(chēng)，收到上交所《關(guān)于大連大?？毓晒煞萦邢薰竟善苯K止上市的決定》，因公司股票連續20個(gè)交易日低于股票面值，上交所決定終止公司股票上市。其成為今年以來(lái)第四只因面值被強制退市的股票。

據記者統計，今年以來(lái)，滬深兩市已有16家公司通過(guò)多種渠道退市，創(chuàng )出歷史新高。其中*ST海潤、*ST華澤、*ST眾和、*ST雛鷹、*ST華信、*ST印紀和*ST大控7家公司被強制退市，*ST上普股東大會(huì )決議主動(dòng)退市，小天鵝等8家公司通過(guò)并購重組渠道退市。

市場(chǎng)化常態(tài)化退市機制

加速形成

隨著(zhù)監管力度加大，2019年退市公司的數量創(chuàng )歷史新高。今年5月11日，易會(huì )滿(mǎn)在中國上市公司協(xié)會(huì )2019年年會(huì )上表示，要探索創(chuàng )新退市方式，實(shí)現多種形式的退市渠道。對嚴重擾亂市場(chǎng)秩序、觸及退市標準的企業(yè)堅決退市，促進(jìn)“僵尸企業(yè)”“空殼公司”及時(shí)出清。

退市監管趨嚴，退市市場(chǎng)化、常態(tài)化機制正在形成。A股逐步形成更加完善的退市指標體系以及更加穩定的實(shí)施機制。

退市常態(tài)化也折射出市場(chǎng)正走向成熟。隨著(zhù)投資者適當性管理制度的建立和長(cháng)期價(jià)值投資理念引導，投資者風(fēng)險防范意識和理性投資者理念都大幅增強，能夠正確、客觀(guān)看待上市公司退市。

投資者“用腳投票”逐漸轉變過(guò)去投機為主的市場(chǎng)氛圍，基本面良好的上市公司受市場(chǎng)追捧，績(jì)差股越來(lái)越邊緣化、甚至面臨面值退市的風(fēng)險。市場(chǎng)逐漸形成“良幣驅逐劣幣”的良性態(tài)勢，逐步引導價(jià)值發(fā)現，加快不合格上市公司出清，這標志著(zhù)退市制度不斷完善，市場(chǎng)逐漸走向成熟。

“2019年退市公司的數量和退出速度都是超預期的，無(wú)論是主動(dòng)退市，還是被動(dòng)強制退市、抑或并購重組退市，都說(shuō)明在法律法規日趨完善以及退市執行力度越來(lái)越強的背景下，上市公司退市常態(tài)化正加速形成。”中山證券首席經(jīng)濟學(xué)家李湛在接受《證券日報》記者采訪(fǎng)時(shí)表示，特別是今年在退市規則未發(fā)生重大變化的情況下，退市公司數量創(chuàng )新高，監管部門(mén)管好“出口”的決心顯而易見(jiàn)。

創(chuàng )新退市方式

多元化退市渠道形成

從今年已經(jīng)退市公司的類(lèi)型來(lái)看，多元化的退市渠道正在形成。李湛認為，上市公司退出制度逐步完善，A股市場(chǎng)出口逐步優(yōu)化與通暢，意味著(zhù)我國資本市場(chǎng)已形成多元化的退出渠道和較為穩定的退市實(shí)施機制。

2018年以來(lái)，投資者明顯感到退市監管力度加強，上市公司退市的數量和渠道相對前期有所增加。

業(yè)內人士認為，證監會(huì )啟動(dòng)新一輪上市公司退市制度改革，正以更加市場(chǎng)化的方式趨向嚴格。修訂了《關(guān)于改革完善并嚴格實(shí)施上市公司退市制度的若干意見(jiàn)》。滬深交易所發(fā)布《上市公司重大違法強制退市實(shí)施辦法》，明確了重大違法強制退市的具體違法情形和實(shí)施程序，新增“五大安全”重大違法強制退市情形，進(jìn)一步完善了退市制度體系建設。

“完善上市公司退市制度、強化退市力度是多層次資本市場(chǎng)建設的重要組成部分，對于優(yōu)化資源配置、促進(jìn)優(yōu)勝劣汰、提升上市公司質(zhì)量、保護投資者合法權益發(fā)揮著(zhù)重要作用。”國信證券高級研究員張立超在接受《證券日報》記者采訪(fǎng)時(shí)表示，今年以來(lái)退市公司的顯著(zhù)增加說(shuō)明了A股市場(chǎng)的出口正逐步通暢，只有使退市渠道暢通，資本市場(chǎng)才能成為一個(gè)新陳代謝正常的有機系統，這也將在客觀(guān)上促進(jìn)上市公司質(zhì)量的提高。

雖然從當前的退市類(lèi)型來(lái)看，強制退市還占有較高的比例，但李湛認為，中國A股多元化退市機制正在加速形成，既包括強制退市，也包括主動(dòng)退市，還包括吸收合并、出清式資產(chǎn)置換、賣(mài)殼等重組退市方式，逐步與美國等發(fā)達資本市場(chǎng)趨同。

張立超預計，并購重組將在很大程度上成為今后A股市場(chǎng)主體退出的重要方式之一。他表示，未來(lái)，中國在退市方面要利用好并購重組這一重要的市場(chǎng)資源配置工具，主動(dòng)做出市場(chǎng)化選擇。當前，經(jīng)濟轉型的大背景必將催生行業(yè)整合，從而達到優(yōu)化資產(chǎn)配置、擴大企業(yè)規模、調整產(chǎn)能結構、完成戰略轉型等目的，進(jìn)而實(shí)現產(chǎn)業(yè)轉型升級，并購重組已經(jīng)發(fā)展成為市場(chǎng)經(jīng)濟活動(dòng)中企業(yè)面臨的生存常態(tài)。

因此，張立超表示，今后監管層關(guān)于重組的審核流程將更加趨于務(wù)實(shí)，鼓勵通過(guò)資產(chǎn)重組等形式提升上市公司質(zhì)量的邏輯將會(huì )愈發(fā)清晰，考慮到當前IPO審核效率的提高、科創(chuàng )板的快速推進(jìn)以及接下來(lái)注冊制向創(chuàng )業(yè)板的推廣等因素，并購重組將在很大程度上成為今后A股市場(chǎng)主體退出的重要方式之一。

10月18日，證監會(huì )發(fā)布《關(guān)于修改〈上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法〉的決定》，進(jìn)一步優(yōu)化重組上市監管制度，完善符合中國國情的資本市場(chǎng)多元化退出渠道和出清方式，提高上市公司質(zhì)量。

建立多元化

投資者賠償體系

隨著(zhù)退市制度的進(jìn)一步完善和退市渠道多元化的形成，配套投資者保護制度如何跟上也成為了業(yè)內關(guān)注的焦點(diǎn)。

李湛認為，在退市企業(yè)的投資者保護方面，當前我國已在相關(guān)制度的建立上進(jìn)行了一些探索和嘗試，如對退市公司，規定公司及其控股股東、實(shí)際控制人、董監高等相關(guān)責任主體，應當直接賠償或通過(guò)回購股份等方式賠償投資者;同時(shí)負責承銷(xiāo)的機構也需要承擔一定的連帶責任，對投資者做出補償。“這些制度的建立的確起到了一定的作用，但并不能最大程度的保護退市公司投資者的權益。”他強調，由于一些被強制退市的公司很可能自身已出現了較為嚴重的財務(wù)危機，比如承擔了巨額罰款等，已無(wú)力負擔對中小投資者的賠償，而對負責承銷(xiāo)的機構也很難進(jìn)行具體的追責。投資者的權益未能被很好地保護。

因此，在司法方面，李湛建議，未來(lái)不僅需要進(jìn)一步細化相關(guān)賠償責任的劃分，也需要為落實(shí)賠償責任完善相應的民事訴訟制度。中小投資者在遭受財產(chǎn)損失后，尋求補償、解決問(wèn)題的重要途徑即向人民法院提請民事訴訟，因此司法方面需要進(jìn)一步健全訴訟制度以保障投資者權益。

張立超認為，目前，亟需制定合理的投資者保護訴訟機制，推動(dòng)建立多層次、多元化的投資者賠償體系以及剛性的股份回購制度，強化并完善投資者司法救濟途徑及救濟的實(shí)效性。從根本上看，堅持市場(chǎng)化導向，穩步推進(jìn)證券發(fā)行注冊制改革，改善證券發(fā)行的整體誠信環(huán)境，才是保護投資者合法利益的“良劑”。

借鑒境外經(jīng)驗

提升主動(dòng)退市率

雖然近兩年，A股市場(chǎng)的退市公司數量大幅提升，但對比成熟市場(chǎng)，A股退市率明顯偏低且強制退市占比較高。

相較而言，海外主要市場(chǎng)的退市率一般在6%至12%之間，包括重組退市、主動(dòng)退市等退市渠道。

據統計，1980年至2017年，美國共有26000家企業(yè)上市，14000家上市公司退市。但其退市公司的結構構成與我國存在較大差異。其中，一是強制退市，約占5%，近五年來(lái)每年約10家左右;二是通過(guò)并購重組退出，占比約56%，原上市公司被并購后不再作為獨立主體存在;三是因財務(wù)問(wèn)題或因股價(jià)過(guò)低而自愿退市，占比約19%，其中9%為股價(jià)過(guò)低而退(因美國可自由縮股，實(shí)際上也是自愿退市);四是破產(chǎn)清算，占比約20%?？傮w上，美國退市公司數量較多，退出渠道較為多元且暢通。

李湛指出，美國股市的退市標準從定量和定性?xún)煞矫娼o予嚴格規定，且嚴格執行，因此每年都有相當數量的公司退市，且主動(dòng)退市比例較高，保證了資本市場(chǎng)的活力和繁榮，從制度上保障美國股市長(cháng)達10年的常牛。

相對美國等發(fā)達國家主動(dòng)退市機制而言，李湛建議，應著(zhù)重從以下幾個(gè)方面優(yōu)化強制退市機制：第一，完善退市制度，加強市場(chǎng)類(lèi)指標在退市中的作用。如股價(jià)、股東人數、市值等因素在退市制度中的權重;第二，完善多層次資本市場(chǎng)結構，建立高效順暢的轉板機制;第三，完善與推行投資者保護機制，在提高退市制度執行力度的同時(shí)，保障投資者的合法利益。

張立超認為，當前科創(chuàng )板試點(diǎn)注冊制和創(chuàng )業(yè)板改革讓昔日的“殼資源”不再緊俏，對于審核制中上市難的問(wèn)題將有所改變，因此更多的上市公司將主動(dòng)退市作為其發(fā)展戰略手段之一。隨著(zhù)主動(dòng)退市市場(chǎng)需求的升溫，主動(dòng)退市制度以及相應監督機制的完善必不可少。

標簽： 市場(chǎng)